占比提升、业绩分化，上市券商愈发依赖自营

经纪、投行业务收入持续下滑，券商营收愈发依赖自营。今年上半年，43家上市券商的自营业务收入，占比再度出现提升。

根据半年报数据统计，43家上市券商上半年实现自营业务收入合计749.72亿元，同比下滑8.66%，占营收比例从去年同期的30.49%提升至31.90%。其中，超过半数上市券商的自营收入占比超过了三成。

业绩表现来看，各家券商上半年自营收入“冷热不均”。43家券商中，27家自营收入同比下滑，16家同比增长或扭亏为盈。其中，5家券商同比下滑超六成，也有4家券商同比增长超六成。

从投资收益率来看，据Wind数据统计，券商行业平均自营投资收益率从去年同期的2.5%下滑至2.2%，43家上市券商则从去年同期的3.27%下滑至2.65%。

中信建投非银团队在近期研报中分析，投资业务回撤，主要是受2023年高基数及今年上半年权益市场震荡双重压力影响。今年上半年，多家中小型券商实现净利润增长，一个重要原因便是以固收业务为代表的重资产部门，实现证券投资收益同比增长。在上半年市场波动较大的背景下，部分券商选择加大对固收市场的投资力度，固收投资在自营业务中的占比和贡献度稳步上升。

一位资深券商自营人士对第一财经说，券商作为中介机构，营业收入过于依赖重资本的自营业务并非好事，自营收入占比越高的券商，经营业绩稳定性越差，受市场行情波动的影响也越大，抗风险能力越弱。另外，公司自有资金的主要来源单一，容易出现流动性风险。

自营业绩分化、投资收益率下滑

根据2024年半年报，43家上市券商中，自营业务收入（投资净收益+公允价值变动损益-对联营企业和合营企业的投资收益）分化明显。

从自营收入排名前十的券商来看，业绩增减平分秋色。其中，增幅较高的是广发证券，上半年自营业务收入36.55亿元，同比增长43%。截至6月底，该公司交易性金融资产规模为2553亿元，相比2023年末增加了392亿元。

业绩降幅较大的则是华泰证券，上半年自营业务收入42.14亿元，同比下滑约28%。其中投资收益和公允价值变动双双下滑。

中小券商自营业务收入的分化更加突出。华林证券自营收入由负转正，东兴证券、南京证券同比大增超过100%；相反，包括华西证券、太平洋、中泰证券在内的多家券商同比下滑超60%。

从投资收益率来看，据Wind数据统计，43家上市券商的投资收益率也出现明显分化，部分中小券商的投资收益率波动较大。其中有29家券商下滑，14家券商增加。下滑最多的华林证券，投资收益率由去年同期的9.2%下滑至3.11%；增幅最大的是红塔证券，投资收益率由去年同期的3.01%提升至7.41%。

上述资深券商自营人士分析，自营业绩的分化，与各家券商资产配置策略的风格相关。受市场行情影响，上半年固收类资产或高票息权益资产配置较多的券商，自营业务的收益相对表现较好，权益类资产配置较多的券商则受市场波动影响较大。

比如华西证券在年报中披露，该公司投资业务营业收入和营业利润较上年同期减少，主要是受A股市场行情影响，权益类投资业务收益减少和减值增加所致。

自营业务的营收占比提升

整体上看，43家上市券商上半年实现自营业务收入合计749.72亿元，同比下滑8.66%，占营收比例从去年同期的30.49%提升至31.90%，相比去年年报时的26.82%，占比提升幅度更大。

相比去年同期，自营收入占比提升的券商也不在少数，包括中信证券、国泰君安、中国银河等头部券商在内，共有23家券商自营收入的占比较去年同期增加。

其中，超过半数上市券商的自营收入占比超过了三成，部分券商占比在五成及以上。比如，招商证券、中金公司上半年自营收入占营收比例分别达到50%、48%，天风证券、长城证券、红塔证券、山西证券占比均超过五成，其中天风证券占比达到89%。

自营收入占比的提升也并非新近出现。近年来，经纪等轻资本业务竞争越来越激烈，各家券商开始加大自营投资力度和比重。根据中国证券业协会数据，2023年证券行业券商自营在营收中所占比例29.99%、2022年自营收入回撤较大占比15.40%、2021年占比27.48%。

根据中信建投非银金融团队测算，107家券商中，有20家券商近五年自营收入平均占比超过40%。其中，营收在20~50亿或200亿以上的券商对自营业务的依赖度较高。“由于自营业务的收入波动大、可预测性差，对自营业务依赖度高的券商业绩稳定性一般较差。”中信建投非银金融团队在研报中提到。

券商营收愈发依赖自营有何风险？

作为重资本类业务，券商自营业务在支撑业绩增长的同时，如对其依赖度过高也存在一定风险。

在上述资深券商自营人士看来，对于券商而言，过度依赖于自营业务主要存在两方面的问题。一是业绩波动较大，无论是权益自营还是债券自营，投资产生的收益取决于市场走势，当市场波动较大时，虽然可以通过不同的会计科目平滑投资收益，减少市场方向性走势对投资的影响，但是对于券商业绩的实际影响仍然存在，进而影响经营状况。

二是流动性风险，对于自营业务而言，公司自有资金的主要来源单一，目前主流的固定收益业务都是高杠杆运作，一旦市场反转较快，控股股东无法提供强有力的资金支持时，流动性风险将直接暴露。

“长期发展来看，券商自营业务必须差异化发展，监管机构对于券商的自营业务应该进行分类管理，对于股东资本实力较强、证券公司净资本大的机构，可以相对放松；而对于资本实力较弱的券商，自营业务的方向应该引导至交易性自营业务，最大限度地规避由于高杠杆和市场波动带来的风险和业绩影响，从而影响上市公司投资人的利益。”上述资深券商自营人士说。

中信建投非银团队研报分析称，当前多家券商正在发力高股息、衍生品对冲、中性策略等，投资业务转型深化正在进行。证券公司的经纪业务、投资银行业务以及方向性自营投资业务等传统领域通常具有明显的周期性特点，其收入水平与市场的热度密切相关。而以资本中介业务为导向的自营投资正在行业生根发芽，传统股票多头倾向于寻找高股息等配置性机会、固收业务在债市行情持续企稳的环境下为券商自营贡献了较大的盈利安全垫。另外，伴随着券商风险指标体系计算的优化，进一步拓宽优质券商资本空间，提升资本效率，有利于拓展券商投资收入营收空间，同时推动证券公司落实全面风险管理要求。